2020年三季报回顾：来水偏丰水电盈利大增 煤价下降火电业绩持续改善

汛期来水偏丰，水电盈利同比大幅增长；受益于燃料成本同比下降，Q3火电业绩持续改善。

摘要：

2020Q3电力板块营收略增，归母净利润显著增长。Q1受疫情影响，全社会用电需求下滑，Q2之后随着企业复工复产，用电需求逐步恢复，4-9月全社会用电量均正增长（Q1/Q2/Q3用电量分别同比变化-6.5%、3.9%、5.8%）。受益于电力需求复苏，2020Q3电力板块营收3290.4亿元，同比增长3.4%；归母净利438.3亿元，同比增长38.3%（Q3火电、水电板块归母净利分别同比增长52.9%、31.7%）。

Q3火电、水电业绩均显著增长。1）火电：燃料成本显著下降，Q3火电业绩显著增长。a）收入端，量平价降：电量方面，Q3火电小时同比下降8小时；电价方面，由于市场化比例提升，Q3各火电公司电价均同比有所下降（华能国际-2.1%，华电国际-3.8%）。由于电价下降，Q3火电板块营收同比下降0.9%；b)成本端，Q3燃料成本显著下行：Q3市场煤价下降不多，以秦皇岛动力末煤（5500K）为例，Q3煤价同比下降2.7%，但由于电厂用煤具有1-1.5月的库存周期，因此火电公司Q3用煤成本显著下降（华能国际、华电国际Q3单位燃料成本降幅均在10%左右）。受益于燃料成本下降，2020Q3火电板块毛利率同比提升3.0个百分点，Q3火电板块归母净利182.0亿元，同比大幅增长52.9%。2）水电：Q3来水偏丰，水电板块业绩显著增长。

2020年上半年来水偏枯，Q1、Q2水电发电量分别同比变化-9.5%、-5.8%，受益于汛期后来水好转，Q3水电发电量同比增长12%，各大水电公司发电均同比显著增长，长江电力、华能水电、雅砻江水电Q3电量分别同比增长21.7%、24%、1.8%。因此Q3水电板块实现归母净利193.9亿元，同比显著增长31.7%。

投资建议：1）水电：三季度业绩如期爆发，依旧看好四季度表现。

2020年汛期雨水偏多，Q3全国水电发电量同比增长12.1%，受益于发电量增长，水电板块业绩显著增长，Q3水电归母净利润同比增长28.9%，其中龙头公司表现亮眼，长江电力、华能水电分别同比增长33.3%、44.4%。由于目前蓄水情况较好，预计Q4发电仍将较为可观，看好水电四季度表现，推荐高股息大水电长江电力、华能水电、国投电力、川投能源。2）火电：三季度业绩高增长，全年业绩有望维持高增速，继续推荐低估值龙头。受益于煤价下跌，2020年以来火电板块业绩显著改善，Q1、Q2、Q3归母净利分别同比增长-23.0%、93.2%、56.2%（Q1业绩下滑主要因疫情影响电量下滑），我们预计火电全年业绩将维持高增速，继续推荐低估值大火电华能国际（A+H）、华电国际（A+H），受益标的华润电力。

风险提示：电力需求不达预期、来水不及预期、煤价上涨超预期